正文 第1章 投资与投机:聪明投资者的预期收益(5)

聪明的投资者 时间:2019-11-17 浏览
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年前的探讨我们曾建议投资者将其资金分配于高等级债券和蓝筹股上;其中,债券所占的比例不低于25%,且不高过75%,而股票的比例则与之相适应。最简单的选择则是,两者各占一半,并根据市场情况的变化进行小幅(比如5%左右)的调整。另一种策略是,当“感觉市场已处于危险的高位时”,将股票持有比例减少到25%;并在他“感到股价的下跌已使其吸引力与日俱增时”,将持股量提升到最大限度,即75%的比例。

    1965年,投资者可以从高等级应税债券中获得的收益率,或从免税债券中获得的收益率。当时(道琼斯指数892点),主要蓝筹股的股息率大约只有。这一事实以及其他一些情况,要求我们保持谨慎。我们的意思是,在“正常的市场水平”,投资者应从其购入的股票获得~的股息;另外,还应该稳步获得代表性股票基础价值(在“正常市场价格”下)的等额增加,从而使得股息和增值回报合起来达到每年大约。债券和股票的对半分配,将获得大约6%的税前收益。此外,我们认为股票部分的收益,可以在很大程度上弥补大幅通货膨胀所造成的购买力损失。

    应该指出,上述计算得出的预期收益率,要远远低于1949~1964年这一时期股票市场的实际上升幅度所带来的回报。那一时期上市股份的整体收益率要大大高于10%,而且人们普遍认为,股市未来的收益率也应当达到与此类似的水平。但是,很少有人愿意认真地设想这样的可能性:既然过去多年的上涨幅度已相当可观,这意味着股价“现在已经太高了”,因此,“1949年以来的优异回报,意味着未来的收益不会太好,而是会很差。”?年以后的实际情况1964年以后的一个重大变化是,最高等级债券的利率达到了创纪录的水平,尽管其价格在1970年之后有大幅度的回升。优质的公司债券收益率目前可达,甚至更高,而1964年时仅为。与此同时,在1969~1970年的市场下跌期间,道琼斯股票的股息收益率也有相当大的提升,但在本书写作之时(道琼斯指数为900点),其股息收益率还不到,而1964年年底的股息收益率为。现行利率的变化,使得中期(比如20年期)债券市场价格的最大下跌幅度接近于38%。

    这些变化有些令人困惑的地方。1964年,我们曾经详尽地讨论过,股票价格过高最终会导致价格大幅下跌的可能性,但是却没有特别关注,高等级债券的价格也可能出现同样的情况。(就我们所知,其他人也没有注意到这一点。)我们确实曾警告过(参见本书第4章),“随着利率的变动,长期债券的价格会有相当大的波动。”鉴于此后发生的情况,我们认为,这一警告及其相关的例证是不够充分的。其原因在于,如果投资者在1964年年底道琼斯指数收于874点时拥有其一定数量的成分股,那么他在1971年年底仍会获得少量的利润。即使在1970年的最低点位(631点),其亏损也会小于优质长期债券带来的损失。另一方面,如果其债券投资全部为美国储蓄债券、短期公司证券或储蓄账户,其本金的市场价值在这一时期就不会有任何损失,并且会获得比投资优质股票更高的收益。因此,结果证明,从投资角度来看,如果在1964年持有“现金等价物”,就会比投资股票获得更好的回报,尽管从理论上讲,在通货膨胀时代持有股票比现金更有利。优质长期债券本金价值的下跌是货币市场的变化所致,这是一个相当深奥的问题,与个人投资者的投资策略没有太大的关系。

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